经济论文：中国上市公司股权结构存在的问题及对策浅析

　　经济论文：中国上市公司股权结构存在的问题及对策浅析

　　我国上市公司，大多脱胎于传统国有企业，成长于计划经济向市场经济转型的渐进式改革之中，由于这种特殊的背景，造成我国上市公司股权结构畸形，表现为集中垄断式的国有股与高度分散化的社会公众股并存，国有股比重过大，所有者缺位，股权集中度高等。下面我们将从股权结构的含义特征、股权构成、股权集中度、股权属性、股权流动性等多个层次，进行研究分析，讨论上市公司股权结构与绩效问题，并提出改善我国上市公司股权结构的对策。

　　一、股权结构概述

　　股权结构即股份公司总股本中，不同性质的股份所占比例及其相互关系，简单地可认为股权结构是企业股权的一种分布状态。股权结构是公司治理结构的基础，而公司治理结构则是股权结构的具体运行形式，可见股权结构关系着一个公司运转的好坏。企业具有什么样的股权结构，对企业的类型、发展以及组织结构的形成具有重大意义，因此企业家应该考虑股权结构中各个组成部分的变动趋势，才能更好的把我公司的未来。

　　股权结构表现为一个股权的集合，股权即股东所拥有的资本所有权，从理论上看，股权结构是企业剩余控制权与剩余索取权的分布状态与匹配方式；而从实际上看，股权结构是不同性质的股东持股比例及其相互关系。股权结构是公司治理的基础，以股权结构为基础生成的公司治理结构及其有效运作是公司绩效的保证。

　　二、中国上市公司股权结构存在的问题

　　（一）国有股比重过大，一股独大的现象依然存在

　　目前，在我国上市公司股权结构中，国有股依然是最大股东，2010年统计资料显示，我国上市公司中第一大股东为国有股的比例为63%，法人股为第一大股东的比例为24%，可见国有股所占比重是多么高。下面我们就从最近几年的数据中，看看我国股权结构的构成及变化。

　　表1 我国上市公司2002-2007年股权比例构成

　　数据来源：《中国证券期货统计年鉴2009》

　　从表1可以看出，我国上市公司在2002年到2007年六年期间内，股权结构总比例的情况，我国从2005年开始，上市公司股权分置改革工作正式拉开序幕，之所以选择2002到2007年之间的数据，就是以股权分置改革为中介点，比较看看改革带了的变化，虽然2005年以后国有股所占比重明显下降，但第一大股东的地位没有改变，究其原因，主要是流通股过于分散，社会公众股中个人持股比例很小，机构投资者持股水平较低，国有股一股独大的现象依然存在。截止2008年，非流通股所占比重为50.95%，流通股占49.05%，非流通股依然占主导地位。并且，在非流通股中，国有股在非流通股中有占据绝对地位，国有股一股独大现象虽然得到一定的缓解，但国有股作为第一大股东的地位依然没有变化。

　　（二）法人股比重较低，弱化了法人股东的约束能力

　　法人股包括种类很多，有发起法人股、外资发人股、募集法人股、内部职工股以及其他（转配股等），法人股所占比重在股权分置改革后，呈现稳定趋势，所占比重到2007年仅为3.83%，如果从长期来看，法人股的变化呈现一种峰型，升高再降低，1997年法人股所占比重达到30.70%最高点，从1998年开始逐年下降，1998年之前法人股之所以升高是因为当时国有股不能上市流通，而当时我国上市公司资源有比较短缺，所以很多企业法人就通过协议转让的方式来出售公司的国有股权，导致国有股比重下降，法人股比重上升的相反趋势，从1998年以后，国家队国有股转让行为管理比较严格，导致国有股比重又逐年上升，法人股比重开始下降，是整个资本市场的股权结构发生变化，从2002年开始，国家允许非国有企业上市，放开了对国有股权协议转让的限制，法人股所占比重呈现稳定态势，但2005年股权分置改革开始后，法人股又开始了一波下降潮，下降幅度也比较大，之后又进入一个稳定期。

　　图1 2002-2007年股权比重走势

　　数据来源：《中国证券期货统计年鉴2009》

　　从图1的折线图中可以看出，法人股所占比重最低，下降也十分明显，从2002年的17.32%下降到2007年的3.83%，下降幅度很大。我国上市公司的法人股，还有相当一部存在双从身份，即法人股由国有产权占控制地位，这样更加弱化了法人股的约束能力。法人股持有人，作为企业经营的一份子，持股比例如此低，影响了他们工作的积极性，“重筹资、轻使用”的现象严重，不少法人股东持股，主要目的是利用上市公司进行圈钱，忽视了公司业绩的提高。

　　（三）国家持股导致产权虚置，造成所有者缺位

　　我国是公有制为主体的社会市场体制，国有股处于绝对或相对控股地位，但国家是一个抽象的概念，其终极所有权理论上归全体人民所有，国有股作为控股股东，行使的是代理权，国有资产的运作在本质上是一种委托代理关系，并非所有者，因此，国有股控股公司的企业负责人，往往受到行政干预，造成上市公司所有者缺位，致使公司产权虚化、非人格化，最终造成所有者对经营者监管软化，即委托人对代理人监督软化，治理主体虚拟化。

　　公司进行股权结构调整，政策上的因素是必须考虑到的，国家政策以及地方政府意见和政策，有些是限制性的政策，有些是指导性的政策，公司只有充分了解政府出台的政策，才不至于在股权结构调整进程中夭折。有许多案例就是因为没有充分了解当地政府的政策，而导致股改失败，比如华为在美国收购失败的案例来说，华为作为全球排名第二的电信设备制造巨头，但在美国的一笔小投资却意外遇到了大麻烦，华为准备以200万美元收购位于旧金山市的一个小型科技公司三叶系统公司，不想到，美国五角大楼和美国外国投资委员会卷入其中，虽然美国政府有明显的歧视行为，惧怕中国华为会控制美国通信市场，对我们来说，美国的说法纯粹是无稽之谈，但华为也有自身的失利，没有权衡当地的政策大环境，所以，上市公司要进行股权结构调整，一定要充分了解政府政策，分析有利因素和不利因素都是有那些，为股权结构调整扫除外部障碍。

　　（四）股权集中度高

　　我国证券市场虽然起步较晚，但发展迅速，从九十年代开始，经过二十多年的发展，我国上市公司取得了很大的成绩，上市公司无论从数量上还是在规模上都有了很大的变化，并对我国经济的发展做出了很大的贡献，对我国资本市场和国民经济产生了深远的影响。

　　任何一个事物的发展都要经历曲折而又漫长的路，可以说我国上市公司股权结构现在存在着不少问题，一个非常重要的现象就是，是上市公司没有奖自身的融资优势转化为经营业绩优势，其中有多方面的原因，但最根本的原因就是我国上市公司没有形成一个有效地公司治理结构，而没有形成的又吓跑公司治理结构的重要原因又是股权结构不合理，可见股权结构的好坏，影响着一个企业的发展，影响整个资本市场的健康发展。

　　表2 各国上市公司股权集中度

　　数据来源：根据国泰数据库提供数据整理计算所得。

　　从表2中可以发现，与美日德三国相比较，我国上市公司股权集中度是十分高的。美国是机构、个人持股为主的股权分散模式典型代表，日本是法人交叉持股的股权相对制衡模式典型代表，韩国是家族型的股权集中模式典型代表，我们国家则是国有型的股权集中模式。各种股权模式都有其自身的形成原因及优缺点，以韩国为代表的家族股权集中结构，主要优点是家族成员会尽心尽力的经营公司，激励机制最为完善。缺点是往往缺乏竞争精神和创新意识。以日本为代表的股权制衡结构，优点是可以对公司更多的直接监管，增强了企业的稳定性和资本积累能力。缺点是弱化了股东对公司经营的影响，并且在一定程度上妨碍公平贸易。以美国为代表的股权分散结构，有着完善的法律作保障，并且公司制度比较完善，强大的市场约束使得企业经营更为透明，股东权益能够得到更好的保障。我国与其他发达国家公司股权结构相比不尽相同，下面我们主要从股权集中度上去分析。

　　这表明，我国上市公司中股权集中度高，绝对控股的上市公司占相当大的比例，股权结构是一个动态的可塑结构，它的动态变化会导致企业组织结构、经营走向等管理方向的变化，所以企业实际上也是一个动态的具有弹性的柔性经营组织。股权结构的形成，决定了企业的类型，股权结构中资本、自然资源、市场管理经验、技术和知识等所占的比重受到了科学技术发展和经济全球化的冲击。股权结构的构成成分也发生了很大的变化，现在股权结构在公司治理中所能发挥的作用，已经成为众多经济学家研究的重点，研究者们也纷纷从改善股权结构入手，以便更好地发挥股权结构在公司治理中所发挥的作用，股权结构影响着股东行使手中权力的方式以及对公司经营管理者进行监督的积极性等各种因素，最终影响到企业的治理业绩及收益。

　　三、优化股权结构的对策

　　（一）进一步降低国有股所占比重，实现股份全流通

　　股权分置改革后，国有股比重显著下降，然而，由于股权分置改革不是很彻底，我国上市公司的股权结构并未得到根本改善，现在，我国上市公司国有股权比重还是过高、股权过度集中，一股独大的现象并未得到解决，使产权多元化的股权制衡机制很难形成，国有股在公司治理中普遍表现的无效率，受到政府干预情况时有发生。因此，进一步降低国有股比重，优化股权结构，引入其他股权制衡，才有利于股权结构的完善。如何进一步降低国有股比重，需要在探索中进行，降低上市公司国有股比重，需要改变股权分置的现状，股权分置改革的目的就是要实现股票全流通，降低政治干预的可能性。

　　股权制衡理论是研究公司前几个大股东之间的制衡关系，股权集中度较高的公司，第一股东持股比例又不是很高的情况下，公司的几个大股东之间就存在的制衡关系，相互制衡相互监督，这样公司有少数几个大股东联合控制，他们分享控制权，形成内部牵制，不存在一股独大的现象，达到相互监督的效果。

　　可以说任何一种制度都不是十全十美的，股权制衡理论也是如此，既有有力的一面，也有不利的一方面，有利的是股权制衡制度是少数几个大股东共享控制权这样可以更大程度是企业价值内部化，也可以减少一些损坏小股东利益但增加控制人收益的决策。不利的一方面是股权制衡制度，在一些关键时刻很难迅速作出决策，在一个少数几个大股东可能共谋，做出一些损坏小股东利益的事，造成监督不力，搭便车的现象等。

　　（二）适度增加非国有性质的法人股持股比例

　　我是上市公司股权结构中，非国有性质的法人股东持股比例普遍较低，法人股东在公司经营过程中，更加注重公司的盈利能力，有利于公司经营业绩的提高。与国有性质的股权不同，法人股东运用自己的法人财产进行投资，更加注重生产经营战略的联系，维护公司的长远利益。

　　法人股东作为控股股东，在对外委托中有明确的投资主体，不会有所有者缺位的现象发生，非国有性质的法人股东一般包括普通企业法人以及持有流通股的机构投资者，法人股东对公司承担的责任更大，在提高公司业绩方面更有动力，使上市公司的股权结构更具有合理性、科学性。

　　法人股东持股稳定性更强，不具有投机行为倾向，法人股东注重公司的长远发展，注重公司的稳定性，法人对外经营投资，参与公司的实际生产运作，对公司的自身情况也十分了解，注重公司的保值增值，对市场环境具有充分的了解，也更有利于公司的经营。法人股东追求从对外经营中获取长期稳定的增值回报，很少会冒极大地投机风险去追求短期利益，法人股东也很难采取用脚投票的方式参与公司的治理。在上面我们也分析过，一个公司都有自身的最优股权结构，而企业内外部环境是不断变化的，所以最优股权结构也是不断变化的，企业所有者往往会因为这个原因，不断进行股权机构的调整，来改善公司的资本结构，是风险成本与治理成本最低，是股东利益最大化。

　　一般来说股权结构的选择涉及到两个关键成本，即风险成本和治理成本，风险成本是指投资者进行投资可能带来的风险损失成本；治理成本顾名思义就是与公司治理活动相关的一切成本。风险成本和治理成本与股权集中度有着密切的关系，股权高度集中与股权高度分散两种情况下的风险成本与治理成本有着很大的不同，一般来说，股权集中度与风险成本成正比，与治理成本成反比，即股权集中度越高，风险成本越高，而治理成本越低，反之，股权集中度越低，风险成本也就越低，而治理成本就越高。因此从理论上，就存在一个总成本最低的股权结构，即风险成本和治理成本之和最低时的股权集中度。法人股东作为公司本身的生产经营者，对公司风险成本和治理成本比较了解，所以在确定最优股权结构上能够做的更准确。法人股东持股其股权的流动性比较低，不像社会公众股可以能够自由流通，因此，法人股东持股，更有利于优化股权结构，利于公司业绩的提升。

　　（三）优化股权结构激励机制，提高经营者的持股水平

　　股权激励机制，是指上市公司通过出台各种政策措施，向公司经营管理者出让部分股权的一种制度安排。即经营者持股，这样做的目的可以使经营者的个人目标与公司的企业价值最大化目标相一致，经营者持股有助于提高公司业绩，实现股东财富最大化。目前我国经营者持股水平与西方其他发达国家的公司相比明显较低，较低的持股比例并不能很好的起到激励经营者工作的作用，这样不仅弱化了债务的激励效应，也削弱了股权结构的信息效应。股权结构是主动选择的，那种股权结构最适合公司自身利益的最大化，需要根据当时的经济金融环境、企业内外部条件的变化来做出调整的。一个上市公司进行股权机构调整，都有着其重要的原因， 公司的发展是一个长期过程，公司所有者也会用长远的眼光去管理公司，因此，公司往往会因为战略上的需要来进行股权结构的调整，比如增加持有战略地位不断提高公司的股权，减少持有战略地位不断下降的公司的股权，来达到自身战略地位的不断加强。我们知道，如果一个公司的财务杠杆系数很高的话，公司经营就存在着很大的财务风险，公司的风险成本会增加，当行业发展进入动荡期时，公司要做的就是及时降低公司运营的风险系数，补充权益资金，比如引入新股东，引进资金，从而调整股权结构和资本结构。

　　完善经营者的约束机制，可以从建立有效的业绩激励机制和加强对经营管理者的监督机制入手，经营者私人利益与股东利益相背离时，这时产生道德风险的可能就会加大。要减少这种现象的发生，就应该建立一个以股权激励为主体的长期激励机制，让经营者看的更远，不会因为短期利益损坏公司的长期发展。提高经营者持股水平，有很多方式和途径，但在选择时应该注意股民的反应。无偿赠与经营者的做法，应尽量避免，因为这样可能会引起股民不满，导致股价下降的可能，而强制经营者购买可能会加大经营者的不满及压力。相比之下，赋予经营者一些购股权比较有利，一是经营者可以根据自身的经济状况来选择持股还是不购买股票，避免造成经营者的经济压力；二是又能避免引起股民的不满。因此，建立一个良好的经营者约束机制，对公司的发展是十分重要的，也是十分必要的，管理层持股也渐渐成为我国上市公司建立长期激励机制的主要措施，可以保证企业经营者的个人利益与公司利益一致，通过管理层持股，可充分调动经营者的积极性，促进公司的持续良性发展。

　　（四）股权结构多元化，建立多元化的投资主体

　　机构投资者有着参与公司经营管理与监督控制经营者的动力和压力，他们在监督经营者方面具有积极性，并且机构投资者在专业化方面拥有绝对的优势，他们的市场信息更充分更准确更具时效性，他们可以准确地确定公司的内在价值，并采取主动行动，促使管理人员来提升公司价值，可见其优势显而易见，他们以其专业优势以及规模优势，为公司节约了不少治理成本和风险成本，还可以对大股东进行有效地制衡。机构投资者在制衡监督大股东恶意损坏小股东行为上具有较高的积极性，由于机构投资者持有上市公司的股票往往具有一定的规模，其所持股票的流动性也没有小股东的流动性高，采取“用脚投票”的方式往往得不偿失，甚至不能实现，这就促使机构投资者会采取积极直接的方式监督公司经营者。通过引入机构投资者，降低了公司的监督成本，对股权结构进行多元化调整，采取股东相互持股、兼并重组、引入战略投资者等诸多方式，培养和发展多元化的投资主体，使原有的国家单一主体向国家、企业、基金、投资者等多元化方向发展，重构我国上市公司投资主体结构，实现投资主体结构多元化，使投资主体成为积极有效的股东，提高公司治理效率。

　　（五）建立完善的经理人市场

　　一个发达的经理人市场，有助于改进公司管理经营结构，公司选择性更强，经理人的管理水平更高，也有助于改善上市公司经营者的激励机制，使职业经理人更多地以股东的利益为出发点进行决策。股权结构的调整受到了公司内部的制约。一是企业所处生命周期的阶段，一个企业的成长，要经历初级阶段、成长阶段、成熟阶段和衰落阶段，每个阶段公司的战略目的不同，所选择的策略也就不同。但做出决策的都是公司的经营者，经理人市场的完善有助于改进对上市公司经营者的约束，促使经营者更多地从全体股东利益出发进行决策，提高上市公司的经营业绩。因此，上市公司拥有一个优秀的经理人，对公司的发展是十分重要的。

　　目前，我国区域性的经理人市场已具规模，但全国性的经理人市场还不够完善，整体布局不够完整，完善的经理人市场只是在少数几个经济水平比较发达的城市存在，没有形成统一规范、功能全面、全国联网的经理人市场。资本市场的发展水平影响着上市公司债务融资与股权融资的比例，完善的资本市场监管机制，是优化股权结构的基础，而建立完善的经理人市场是优化资本市场监管体制的重要组成。完善的资本市场，为公司治理提供了良好的外部环境，有利于我国上市公司股权机构的优化。

　　结论

　　通过对股权结构的分析，我们发现了目前我国上市公司股权结构上存在的不足，具体表现为：集中垄断式的国有股与高度分散化的社会公众股并存。集中垄断式的国有股造成上市公司所有者缺位，国有股作为缺乏人格化的主体，存在代理人风险与收益不对称的现象，致使上市公司股权严重失衡。而过于分散的社会公众股缺乏对公司经营者的直接监督能力，对公司一些非正当行为约束不力。

　　参考文献

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　　[2]闫百启.上市公司股权结构与公司绩效的相关性研究[D].山东大学硕士学位论文,2008.

　　[3]吕天奇.我国上市公司股权结构问题的治理对策[J].财经科学,2004(3).